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Kermit

Spread for dummies

in economia by

(disclaimer: quando ho pensato di scrivere questo post, mi sono detto “vabbe’, ma è un anno che se ne parla, ti pare che c’è ancora bisogno di un post del genere?”. Poi ho parlato con un tassista.)

Per spread si intende differenziale. Dato un determinato punto di riferimento, lo spread indica quanto diverge dal punto di riferimento un determinato fenomeno. Tale definizione vale quindi per qualsiasi tipo di differenziale. Qualcuno di voi si ricorderà, per esempio, che il tasso di interesse del proprio mutuo casa è “euribor più spread dello X%”.

Il famoso spread di cui sentite parlare tutti i giorni in tv, sui giornali e sull’Internet da gente la cui maggiore preoccupazione è che si veda che la propria cravatta è di Marinella, non è altro che il differenziale tra il rendimento dei titoli di stato italiani a dieci anni e i titoli di stato tedeschi a dieci anni.

Aggiungiamo qualche concetto per rendere più chiaro quanto appena esposto.

Ogni Paese del mondo (tranne qualche sfigato paese africano) emette titoli di debito. Ovvero, fa quello che fa ognuno di voi quando per esempio acquista una motocicletta o una automobile: si fa prestare dei soldi. Qui si potrebbe già notare qualcosa di molto divertente: voi quando prendete i danari, di solito, dovete dimostrare che vi servono a qualcosa. Lo Stato no, lo Stato intanto se li prende, poi vede cosa deve farne. Ma questo è un altro discorso, non divaghiamo.

Quando si prendono soldi in prestito, di solito, bisogna pagare un interesse, dato dal tasso di interesse moltiplicato per il capitale residuo da rimborsare. Il tasso di interesse, a grandi linee, è dato da due variabili fondamentali e in qualche modo connesse: il rendimento privo rischio (risk free rate) che è un valore abbastanza rigido, dato da una formula, e il premio per il rischio, che invece dipende in massima parte dal merito creditizio (ovvero: rischiosità) di chi prende i soldi in prestito. Quindi, per esempio, se prendete un mutuo e vi propongono un tasso di interesse del 6%, tale 6% si compone come segue: un 2% circa è il prezzo che dovete pagare per prendere i soldi in prestito, dato da una formula che tiene conto dell’ammontare che avete richiesto, del tempo per il quale prenderete in prestito i danari, della frequenza delle rate con la quale rimborserete il prestito (dati, converrete con me, abbastanza neutri e pacifici). Il rimanente 4%, invece, dipende dalla vostra rischiosità. Per rischiosità si intende la probabilità che voi non rimborsiate in tutto o in parte il capitale che avete preso in prestito. La vostra rischiosità è data da molteplici fattori, in questo caso un po’ più “aleatori” rispetto a quelli del rendimento privo di rischio. Essi possono essere i più diversi (il vostro paese di origine, la vostra professione, la vostra età, il fatto che il siete governati da una entità nella quale prende le decisioni Scilipoti, il modo in cui in passato vi siete comportati nel rimborsare un prestito e chi più ne ha più ne metta. Volendo, anche il vostro colore di capelli, se solo le statistiche avessero dimostrato che i biondi sono più affidabili dei rossi. E’ la statistica, baby). Anche qui il risultato di tale percentuale è frutto di una formula, certo, ma le variabili che si possono inserire nella formula sono, tendenzialmente, infinite.

Se state ancora leggendo e non avete invece cominciato una partita di Angry Birds, possiamo tornare al famoso differenziale tra titoli italiani a 10 anni e titoli tedeschi a 10 anni.

Per convenzione, negli ambienti economici, si tende a prendere come riferimento del risk free rate un titolo emesso da un debitore particolarmente solido, talmente solido che il suo premio per il rischio è zero o comunque tende a zero. Si suppone quindi, nel caso di tale debitore, che il rendimento atteso del prestargli danari sia dato esclusivamente dal risk free rate, e che il premio per il rischio sia zero.

Come i più attenti di voi avranno già intuito, nell’anno di grazia 2012 il titolo considerato risk free è il famigerato Bund tedesco a 10 anni. Di conseguenza, ogni variazione dal rendimento del Bund (o anche: ogni soldino in più che un debitore debba pagare rispetto a quanto paga il glorioso popolo tedesco) è da considerarsi come, appunto, un premio per il rischio.

Lo spread, quindi, non è un Moloch o un Leviatano, non è un oscuro oggetto misterioso che sta a Bruxelles o Francoforte e che, se solleticato, in qualche modo può aumentare o diminuire. No. Lo spread misura la differenza di rendimento che il mercato chiede all’Italia (o alla Spagna, o al Portogallo, o a chiunque altro -se il tuo fruttivendolo chiedesse un prestito per 10 anni e l’interesse che gli venisse chiesto fosse 7.5%, lo spread tra il fruttivendolo e il Bund tedesco a dieci anni sarebbe all’incirca 600 punti base) per prestare ad essa del danaro. E, posto che il rendimento del Bund è da considerarsi privo di rischio, ogni singolo punto in più di quel rendimento è in qualche modo da considerarsi come un termometro che misura la maggiore o minore rischiosità.

Senza queste basilari conoscenze non si può in nessun modo ragionare sul perché si sia alzato tale differenziale, su quali siano le misure adatte a farlo scendere (ovvero: ad essere meno rischiosi) e su tutto il resto, cosa che farò in un altro post perché vi ho distratto fin troppo dalla Fico e da Balotelli.

Kermit

Nato e cresciuto tra la provincia di Napoli e quella di Salerno, amo i loro lati positivi e odio quelli negativi. Dice: e grazie arcangelo. No no, provate a parlare con chi ci vive. Dal 2000 mi trovo stabilmente a Roma, dove ho cambiato idea diverse volte, credendo che sia questa la vera chiave. Vi amo tutti.

8 Comments

  1. Ottimo post, molto chiaro. Potresti aggiungere qualche dato o unità di misura.
    Ora torno a angry birds aspettando la continuazione.

  2. Ci tengo a sottolineare che oggi parlare di spread ha poco senso. Nei primi anni dell’era Euro, i Bund a 10 anni avevano un rendimento stabile e si utilizzava il “metro” dello spread per tenere fuori dalle valutazioni sul rendimento del debito degli altri Paesi europei dei fattori ciclici e particolari eventi di breve durata.

    Questo “metro” andava bene perché si basava su due ipotesi forti: che il costo del debito tedesco fosse basso e stabile e che il costo del debito dei singoli Paesi fosse sostenibile da quei Paesi.

    Oggi le due ipotesi sono entrambe saltate: il debito tedesco costa ai tedeschi più di prima e si è mostrato assai più sensibile agli shock di quanto lo fosse nei primi anni dell’era Euro e svariati Paesi europei pagano un costo del debito ai limiti della sostenibilità. Non ha dunque senso parlare di spread oggi: tutti concordano che uno spread di 200 punti sarebbe una manna, ma se il costo del debito tedesco arrivasse al 6%, uno spread di 200 punti vorrebbe dire un costo dell’8% e la probabile bancarotta.

  3. tutto giusto caro Marco, il mio era un mero post eplicativo, per fare un po’ di chiarezza; sulle implicazioni e sulla politica economica europea scriverò poi 🙂

  4. E’ vero che lo spread è una misura relativa, e quindi sarebbe più corretto parlare del costo del debito in termini assoluti. Ma è anche vero che uno dei motivi per cui se ne parla tanto è il fatto che quello dello spread nell’Eurozona è un “grande ritorno” dopo tanti anni di assenza che sancisce in un certo senso la fine di un’illusione.
    Nei primi anni dell’area Euro, fino a più o meno al crack di Lehman, lo spread fra i Paesi dell’Eurozona era praticamente inesistente. Cioè gli investitori assegnavano a tutti quei Paesi approssimativamente lo stesso rischio sul debito, nonostante i fondamentali suggerissero il contrario. I motivi erano molteplici, ad esempio voler credere a una garanzia implicita fra i Paesi anche se ciò non era stato formalizzato in alcun modo, o ritenere che gli Stati si sarebbero impegnati a rispettare i parametri di Maastricht anche se questi venivano sforati ripetutamente da alcuni Paesi e una volta persino dalla Germania.
    La bancarotta di Lehman Brothers ha avviato un processo di disillusione piuttosto notevole nei mercati: è crollato il mito che una grandissima banca d’affari con vasta esperienza, provate capacità di gestione del rischio e tecnologie del 2000 non potesse fallire, e invece è fallita proprio per un gigantesco errore di risk management: questo ha subito creato il panico (se è successo a Lehman, allora PUO’ succedere, e quindi può succedere anche ad altri). In parallelo è caduto anche un altro mito, quello della fiducia assoluta nelle agenzie di rating, che fino ad allora godevano di grande credibilità ed autorevolezza: anche loro potevano sbagliare, e sbagliare di grosso. In generale si è infranta l’illusione di aver raggiunto, grazie ai notevoli progressi nel calcolo e nella gestione dei rischi, uno stato di cose in cui il rischio non sarebbe stato più un problema per le grandi realtà finanziarie. Per parafrasare Reinhart e Rogoff, ci si è resi conto che nemmeno stavolta era diverso.
    A quel punto gli investitori hanno cominciato a guardarsi nel portafoglio e a chiedersi se per caso c’era qualche altra illusione su cui avevano investito e su cui rischiavano di perdere un’altra montagna di soldi. Ad esempio il credere che un gruppo di Paesi con la stessa moneta ma con politiche fiscali radicalmente diverse e nessun impegno scritto a garantirsi a vicenda (e una mobilità del lavoro frenata da fattori non indifferenti come le diverse lingue) potesse avere lo stesso costo del debito, soprattutto considerato che dopo il collasso di Lehman le aspettative erano di profonda crisi, cosa che di certo non agevola la sostenibilità dei conti pubblici.
    Da qui il ritorno alla ribalta dello spread, ovvero del considerare diverse delle situazioni econimiche effettivamente diverse.
    Ultimamente poi gli investitori stanno cominciando a chiedersi se forse anche questa cosa della moneta unica non sia un’ulteriore illusione, e quindi ritirano capitali dalla periferia dell’Eurozona e fanno incetta di titoli di Stato americani e tedeschi, fino ad arrivare a pagare per detenerli a breve, che almeno se crolla tutto il dollaro e il futuro nuovo marco dovrebbero tenere, vista la relativa solidità delle economie sottostanti.
    Da questa situazione si esce, come dice bene D’Auria, solo diventando meno rischiosi. Visto che nessuno crede più che i Paesi lascivi possano diventare e rimanere virtuosi solo per buona volontà, se l’Eurozona vuole salvare l’Euro dovrà fare il grande balzo in avanti e diventare in qualche misura un’unione politica, in un modo che sia però accettabile anche per i tedeschi (che a dispetto di quello che si dice sono anche disposti a pagare per gli altri, ma solo a fronte di garanzie serie, e quelle garanzie le può dare solo un trasferimento di sovranità). Secondo me, ma magari verrò smentito dai fatti, da questa crisi si esce solo in due modi: o con il rompete le righe generale e addio euro, o con una specie di pseudo-Stati Uniti d’Europa, e in entrambi i casi l’esito avverrà più per forza di circostanze che per convinzione dei Paesi. Sembrano tutti e due scenari assurdi, ma a meno che la crescita economica non scenda sull’Europa come la manna dal cielo, mantenere lo status quo ci farà scivolare dritti nel primo scenario, e a quel punto servirebbe una reazione uguale e contraria per scongiurarlo, ovvero mettere in comune la politica fiscale. Questo però porterebbe inevitabilmente (e giustamente) ad una richiesta di maggiore legittimità democratica del governo economico dell’Eurozona, e da qui gli pseudo-Stati Uniti.
    I will stay tuned.

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